【導(dǎo)語】10月油價環(huán)比下跌，結(jié)束了三季度的漲勢，在中長期美債收益率升至新高、需求疲軟擔憂和中東地緣問題等多重因素和事件的沖擊下，呈現(xiàn)波動率升高、且震蕩下跌的走勢。在中東地緣問題未造成石油斷供的情況下，年內(nèi)國際油價或維持震蕩走勢。

本月國際油價呈現(xiàn)為寬幅震蕩的走勢，但月均價同比和環(huán)比均有所下跌。截至10月27日，WTI月均價為85.7美元/桶，布倫特月均價為88.8美元/桶，分別同比下滑1.56%和4.52%，環(huán)比下滑3.82%和4.10%。從圖1和表1可以看出，本月國際油價的波動顯著提升，經(jīng)歷了月初顯著下跌、從90美元高位回落后，WTI在82-88美元間震蕩，布倫特在93-84美元間震蕩。

本月驅(qū)動國際油價震蕩的三大事件性因素主要有三方面：美債被大量出售后收益率寬幅上升、歐洲經(jīng)濟數(shù)據(jù)和美國汽油超預(yù)期累庫，以及10月7日爆發(fā)的中東地緣問題。相較三季度不同的是，三季度國際油價被持續(xù)推高的主要驅(qū)動力是市場對減產(chǎn)、低庫存帶來的供應(yīng)緊缺擔憂，而在10月需求衰退擔憂再起，且供應(yīng)擔憂的來源變成了地緣問題可能波及周邊產(chǎn)油國。

事件1：宏觀—美國中長期國債收益率均上升至2008年以來的新高水平（脈沖式事件）

從長期邏輯來看，美國中長期國債收益率和WTI原油價格整體趨勢存在正相關(guān)性，中長期美債收益率走強代表著美債需求走弱，以及市場對經(jīng)濟預(yù)期偏強、風險偏好上升，從而推升金融屬性較強的原油價格。但這并不意味著美國中長期國債收益率和WTI價格形成完全對應(yīng)的正相關(guān)關(guān)系，兩者之間也不存在直接因果關(guān)系，短期內(nèi)兩者可能會呈現(xiàn)反向變化。三季度以來美債收益率的上升主要源自于美債被加速減持和美國政府債務(wù)擴張，收益率的上升又使得債券價格縮水，持有大量美債的金融機構(gòu)的資產(chǎn)價值受損，金融系統(tǒng)風險上升，并且導(dǎo)致和美國經(jīng)濟相關(guān)性較強的其他經(jīng)濟體債券收益率被迫提高，從而加大債務(wù)負擔。因此，本輪美債遭到減持、收益率不斷高升的情況下，債務(wù)等宏觀風險預(yù)期升溫，促使原油價格下跌。

但歸根結(jié)底，美債收益率受到美元貨幣政策的直接影響，本周期內(nèi)美國中長期國債收益率上漲也始于2020年量化寬松貨幣政策開始之時。因此，中長期美債收益率和原油價格存在長期趨勢上的正相關(guān)性，但并不構(gòu)成直接因果關(guān)系，我們認為美債收益率上升對油價的沖擊仍屬于脈沖式事件。

事件2：供應(yīng)端—中東地緣問題爆發(fā)，成為石油供應(yīng)的潛在風險（脈沖式事件）

從表1可以發(fā)現(xiàn)，10月7日中東問題正式爆發(fā)以來，國際油價漲跌幅超過2%均與其進展相關(guān)。盡管本輪沖突并未發(fā)生在兩個產(chǎn)油國，但一方面可能影響到霍爾木茲海峽的石油運輸，一方面可能關(guān)聯(lián)著其他中東重要產(chǎn)油國和美國之間的關(guān)系走向。而中東問題本身的不確定性也導(dǎo)致油價跟隨事件變動而寬幅震蕩：當緩和信號出現(xiàn)時，油價順應(yīng)回落，當沖突一旦加劇，油價迅速跟隨上升。

盡管當前從石油產(chǎn)量和出口方面還未有實質(zhì)性證據(jù)表明石油供應(yīng)受到了中東問題的影響，但油價變動不確定性加劇無疑讓全球煉廠的成本管控難度加大，貿(mào)易商擔心沖突升級而出現(xiàn)集中提前采購備貨的行為，由此導(dǎo)致的是全球油運成本顯著升高。10月9日到27日期間原油運輸指數(shù)上漲55%，兩條VLCC線路運價也分別上漲了40-50%。10月下旬以來VLCC運價有所回落，但仍處于今年下半年以來的高位水平。我們認為，中東沖突已成為當前原油價格變化的重要驅(qū)動因素，但該因素更多還處于影響市場預(yù)期和情緒的層面，未實質(zhì)性對原油價格形成結(jié)構(gòu)式影響，因此將本輪中東問題暫歸為脈沖式事件。

事件3：需求端—歐洲地區(qū)需求衰退擔憂再起（臺階式事件）

10月油價單日跌幅最大的是10月4日，即EIA周度報告發(fā)布日，疊加9月29日EIA的石油月度供應(yīng)報告，數(shù)據(jù)沖擊了市場供應(yīng)緊缺預(yù)期。供應(yīng)方面，數(shù)據(jù)顯示美國7月原油產(chǎn)量上升至1299萬桶/日，為2019年11月以來最高記錄。需求方面，美國成品油需求處于近五年最低水平，盡管存在季節(jié)性因素，汽油需求仍低于去年同期，汽油庫存超預(yù)期增加。

此外，本月歐洲地區(qū)經(jīng)濟數(shù)據(jù)也加劇市場對石油需求衰退擔憂。歐元區(qū)10月Markit制造業(yè)PMI初值錄得43，低于市場預(yù)期的43.7，且連續(xù)第16個月低于榮枯線。同時，歐洲主要經(jīng)濟體之一德國的實際GDP可能在2023年第三季度有所萎縮，9月德國破產(chǎn)的企業(yè)數(shù)量再次高于2020年前水平。在歐洲經(jīng)濟數(shù)據(jù)公布后，24日WTI跌幅達到2.05%。

歐元區(qū)制造業(yè)PMI低于榮枯線已超1年時間，2023年前三季度歐元區(qū)制造業(yè)產(chǎn)能利用率處于近8年以來的低位水平，工業(yè)生產(chǎn)指數(shù)呈現(xiàn)負增長態(tài)勢。工業(yè)生產(chǎn)疲軟傳導(dǎo)向石油消費，今年上半年歐洲石油消費量1327萬桶/日，略低于去年同期，較2019年同期下降了6.4%。此外，根據(jù)IMF今年對全球主要經(jīng)濟體的GDP預(yù)測，預(yù)計今年全球多數(shù)發(fā)達經(jīng)濟體的GDP增長將出現(xiàn)下滑，其中歐元區(qū)GDP將顯著下跌超2個百分點。歐洲地區(qū)作為全球第三大石油消費地區(qū)，其石油需求量下降會對油價形成顯著利空影響。

此前我們在7月的事件與油價分析中提出，實際供應(yīng)缺口仍在近五年的均衡區(qū)間內(nèi)，而且數(shù)據(jù)顯示需求增長乏力，不足以長時間支撐供應(yīng)短缺預(yù)期。進入四季度后油價開始受需求疲軟影響而回調(diào)，也說明了弱需求其實早已包含在原油價格的計價因素中，是給價格筑頂?shù)闹匾蛩?。因此，我們判斷需求疲軟對油價形成的是臺階式的長期影響。

[結(jié)語] 9月國際油價驅(qū)動因素已呈現(xiàn)出越發(fā)復(fù)雜的趨勢，10月在中東地緣問題爆發(fā)后，油價波動的不確定性進一步加劇，導(dǎo)致月內(nèi)油價出現(xiàn)多次大漲大跌。預(yù)計本月沖擊油價的三大事件仍將對近期油價變動形成持續(xù)影響，在中東地緣問題未造成石油斷供的情況下，年內(nèi)國際油價或維持震蕩走勢。

（完整分析和數(shù)據(jù)敬請關(guān)注卓創(chuàng)資訊研究院《國際油價情景分析報告》2023年10期）