關(guān)鍵詞：匯率、貨幣政策、PPI、CPI

導(dǎo)語(yǔ)：4月海外宏觀經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)令市場(chǎng)分歧再度放大，市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)降息節(jié)奏的確定性反復(fù)調(diào)整，這給了商品市場(chǎng)更多基于基本面的交易機(jī)會(huì)，并開(kāi)始逐步表現(xiàn)出對(duì)宏觀趨勢(shì)的領(lǐng)先特征。4月末匯率市場(chǎng)波動(dòng)以及FOMC議息會(huì)決議或強(qiáng)化了市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)后續(xù)降息必要性提升的判斷。國(guó)內(nèi)宏觀預(yù)期進(jìn)一步好轉(zhuǎn)，季節(jié)性弱勢(shì)因素或成為拖累4月物價(jià)水平顯著回升的主要原因，但仍不影響PPI和CPI同比水平的改善。

4月商品市場(chǎng)交易主線開(kāi)始逐步領(lǐng)先于宏觀因素變化，同時(shí)也呈現(xiàn)出圍繞供需格局深度調(diào)整的特征，宏觀預(yù)期層面偏多因素有繼續(xù)累積趨勢(shì)。

4月將成為宏觀驅(qū)動(dòng)下的全年商品市場(chǎng)趨勢(shì)轉(zhuǎn)向時(shí)刻。

月初以來(lái)，圍繞美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策路徑調(diào)整的交易思路仍有延續(xù)，但市場(chǎng)分歧也在美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的陸續(xù)發(fā)布下進(jìn)一步放大，一方認(rèn)為美國(guó)勞動(dòng)力市場(chǎng)熱度及持續(xù)通脹預(yù)期將助力其經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)實(shí)現(xiàn)軟著陸目標(biāo)，進(jìn)而令年內(nèi)貨幣政策難有寬松預(yù)期；另一方則認(rèn)為美國(guó)服務(wù)業(yè)熱度引發(fā)的工資通脹螺旋難回頭，實(shí)質(zhì)利率增長(zhǎng)前景渺茫，國(guó)債債務(wù)付息壓力持續(xù)增加的背景下，美元信用擴(kuò)張更是壓力重重，進(jìn)而使美聯(lián)儲(chǔ)在利率政策目標(biāo)上的兩難困境，并增加了美國(guó)虛擬經(jīng)濟(jì)泡沫破裂的風(fēng)險(xiǎn)。

匯率市場(chǎng)充分反映了4月宏觀因素變化下的不同經(jīng)濟(jì)體的前景預(yù)期，日元大幅貶值，人民幣小幅走弱，歐元兌美元難降，也體現(xiàn)出了歐洲市場(chǎng)的相對(duì)強(qiáng)勢(shì)預(yù)期。整體也給后續(xù)商品市場(chǎng)基于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇拐點(diǎn)的低位回升形成了充分的宏觀預(yù)期支撐。

430會(huì)議超預(yù)期釋放下半年經(jīng)濟(jì)政策路徑提振市場(chǎng)信心。

4月30日會(huì)議指出，要靠前發(fā)力有效落實(shí)已經(jīng)確定的宏觀政策，實(shí)施好積極的財(cái)政政策和穩(wěn)健的貨幣政策。要及早發(fā)行并用好超長(zhǎng)期特別國(guó)債，加快專(zhuān)項(xiàng)債發(fā)行使用進(jìn)度，保持必要的財(cái)政支出強(qiáng)度，確?；鶎印叭！卑磿r(shí)足額支出。要靈活運(yùn)用利率和存款準(zhǔn)備金率等政策工具，加大對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)支持力度，降低社會(huì)綜合融資成本。要做好宏觀政策取向一致性評(píng)估，加強(qiáng)預(yù)期管理。

2024年政府工作報(bào)告確定全年財(cái)政赤字目標(biāo)在3.8%，同時(shí)從今年起擬連續(xù)幾年發(fā)行超長(zhǎng)特別國(guó)債，基本確定了全年的財(cái)政政策導(dǎo)向?qū)⒅攸c(diǎn)向重大領(lǐng)域項(xiàng)目、科技創(chuàng)新、新型基建、民生領(lǐng)域發(fā)力的方向。另外對(duì)于專(zhuān)項(xiàng)債的發(fā)行使用，截至目前已經(jīng)篩選通過(guò)的專(zhuān)項(xiàng)債項(xiàng)目需求達(dá)到5.9萬(wàn)億元，同時(shí)，全年地方專(zhuān)項(xiàng)債券擬發(fā)行規(guī)模為3.9萬(wàn)億元，相較2023年提高1000億元。而一季度發(fā)行速度相對(duì)偏慢，后續(xù)發(fā)行提速必要性也有所提升。貨幣政策層面，目前貨幣供應(yīng)總量相對(duì)寬裕，市場(chǎng)融資需求不足成為目前掣肘。對(duì)于靈活運(yùn)用利率和存款準(zhǔn)備金率等政策工具層面，要求支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的力度加大，從側(cè)面也反映出對(duì)于運(yùn)用全面降息工具的可能性有所降低，同時(shí)5月以來(lái)利率債市場(chǎng)開(kāi)始轉(zhuǎn)弱也在一定程度上降低了央行運(yùn)用降息工具的壓力。

另外4月隨著國(guó)內(nèi)多地商品房市場(chǎng)的交易政策的全面放寬，也進(jìn)一步鞏固了自去年下半年以來(lái)的地產(chǎn)需求側(cè)好轉(zhuǎn)的基礎(chǔ)。因此，430會(huì)議后，政策端大概率將以財(cái)政政策和政府債券發(fā)行作為主要的宏觀調(diào)控政策，同時(shí)伴隨著需求端的持續(xù)釋放，以及配合貨幣政策層面的預(yù)期管理，或?qū)?duì)下半年的商品市場(chǎng)形成相對(duì)較為長(zhǎng)期的利多支撐。

4月PPI或超預(yù)期向好。

盡管4月國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)景氣增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)有所回落，PMI制造業(yè)降至50.4，反映的主要是階段性的供需格局深度調(diào)整特征，并不影響全年經(jīng)濟(jì)景氣持續(xù)回升、增長(zhǎng)穩(wěn)中向好的格局。另外，從PMI變化趨勢(shì)上看，對(duì)于4月PPI的回升或有一定的超預(yù)期因素影響。首先，制造業(yè)PMI回落幅度小于非制造業(yè)，生產(chǎn)指數(shù)和采購(gòu)及出廠價(jià)格景氣程度保持了趨勢(shì)回升態(tài)勢(shì)，反映出商品價(jià)格的趨勢(shì)上行給制造業(yè)環(huán)節(jié)形成的傳導(dǎo)作用。同時(shí)從4月制造業(yè)主體表現(xiàn)來(lái)看，中小規(guī)模企業(yè)景氣度表現(xiàn)好于大型企業(yè)，反映出市場(chǎng)信心和景氣預(yù)期的邊際好轉(zhuǎn)特征。

而從需求端景氣程度看，市場(chǎng)謹(jǐn)慎預(yù)期仍存，主要也源于4-5月季節(jié)性偏弱的市場(chǎng)特征影響。4月PMI的企業(yè)訂單方面均較上月有所減少，其中在手訂單景氣回落程度較為明顯，除了數(shù)據(jù)端表現(xiàn)的生產(chǎn)指數(shù)持續(xù)回升影響，也仍不能排除制造業(yè)環(huán)節(jié)供應(yīng)端集中檢修因素的擾動(dòng)。根據(jù)卓創(chuàng)資訊監(jiān)測(cè)數(shù)據(jù)顯示，4月國(guó)內(nèi)化工市場(chǎng)板塊盡管整體偏弱，但因裝置檢修、停產(chǎn)等供應(yīng)端因素提振，月均產(chǎn)品端價(jià)格下調(diào)空間也相對(duì)有限，部分如純苯、苯乙烯、塑料等產(chǎn)品價(jià)格環(huán)比仍有上漲，影響月內(nèi)卓創(chuàng)商品指數(shù)化工板塊環(huán)比漲1.14%。

再結(jié)合其他工業(yè)品市場(chǎng)商品指數(shù)來(lái)看，4月國(guó)內(nèi)煤炭及天然氣市場(chǎng)需求略有改善，價(jià)格支撐力度相對(duì)偏弱，整體上行趨勢(shì)不強(qiáng)，能源板塊4月環(huán)比仍小幅下跌1.31%；鋼鐵建材市場(chǎng)原料端除焦炭外均有低位反彈態(tài)勢(shì)，需求預(yù)期有所改善疊加原料端突發(fā)因素影響供應(yīng)預(yù)期收緊，價(jià)格上行趨勢(shì)明顯，但均價(jià)水平較上月仍有偏低，影響本月建材板塊指數(shù)環(huán)比下跌3.43%，而銅、鋁等有色金屬市場(chǎng)仍保持對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)前景恢復(fù)的交易邏輯，價(jià)格繼續(xù)走強(qiáng)，影響金屬板塊指數(shù)環(huán)比上月漲0.52%。預(yù)計(jì)4月PPI環(huán)比較上月持平，同比或有超預(yù)期修復(fù)可能。

4月CPI仍有回落可能。

根據(jù)卓創(chuàng)資訊監(jiān)測(cè)，農(nóng)產(chǎn)品4月整體季節(jié)性回落，但均價(jià)水平多數(shù)仍高于上月。主要糧食及油料品種供應(yīng)端相對(duì)寬松，需求表現(xiàn)較弱，價(jià)格整體弱勢(shì)下行，畜產(chǎn)品中生豬二育出欄增加影響價(jià)格走弱，對(duì)豬肉價(jià)格上漲形成拖累；蔬菜方面生姜價(jià)格漲幅明顯，其他蔬菜供應(yīng)相對(duì)穩(wěn)定，價(jià)格趨勢(shì)回落，共同影響月內(nèi)農(nóng)副板塊指數(shù)環(huán)比穩(wěn)中略漲，漲幅0.78%。同時(shí)農(nóng)業(yè)農(nóng)村部菜籃子指數(shù)顯示，4月蔬菜價(jià)格環(huán)比回落，同比有所上漲，季節(jié)性需求偏弱影響價(jià)格較上月轉(zhuǎn)弱，但好于去年同期。預(yù)計(jì)4月CPI環(huán)比或穩(wěn)中略降，同比增速或上漲0.1個(gè)百分點(diǎn)至0.2%。

綜合來(lái)看，國(guó)內(nèi)宏觀物價(jià)通脹態(tài)勢(shì)尚未形成，但政策端預(yù)期改善不斷強(qiáng)化，短期勞動(dòng)力市場(chǎng)偏弱與通脹下行關(guān)系密切，4月PMI所反映出的從業(yè)人員環(huán)比減少與生產(chǎn)端景氣回升間存在短暫分歧，而非制造業(yè)從業(yè)人員指數(shù)有所上升或反映出市場(chǎng)仍有結(jié)構(gòu)性勞動(dòng)力市場(chǎng)供需矛盾。這也將繼續(xù)反饋至宏觀政策層面，政策目標(biāo)也仍將保持持續(xù)穩(wěn)定發(fā)力節(jié)奏，為中長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)形成政策底部支撐。