關(guān)鍵詞：通脹、美聯(lián)儲、債務(wù)風(fēng)險、流動性

導(dǎo)語：當(dāng)前宏觀背景正處于貨幣政策調(diào)整窗口階段，盡管短期內(nèi)仍難以看到確定性的降息節(jié)點(diǎn)，但高利率水平對經(jīng)濟(jì)形成的影響正不斷放大，而隨著美國經(jīng)濟(jì)增長動力的放緩，美元降息的必要性也在逐步提升。受到美聯(lián)儲議息會決議、美國4月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的發(fā)布影響，5月初或?qū)⒊蔀楹罄m(xù)宏觀驅(qū)動邏輯變化的重要轉(zhuǎn)折。

回顧4月，能夠看到宏觀層面在美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的指引下，各個階段也呈現(xiàn)出不同的特征，而根據(jù)市場反映情況來看，可以大致將4月的宏觀交易驅(qū)動劃分為三個階段：

第一階段：美國經(jīng)濟(jì)景氣度顯著回升，同時就業(yè)市場表現(xiàn)較好，但美元指數(shù)沒有明顯走強(qiáng)趨勢。

第二階段：美國物價水平的超預(yù)期增長以及零售銷售環(huán)比的走強(qiáng)，疊加歐央行降息確定性的釋放，美元指數(shù)由弱轉(zhuǎn)強(qiáng)。

第三階段：一季度GDP增速不及預(yù)期，同時4月PMI初值反映出服務(wù)業(yè)景氣回落以及制造業(yè)再度降至榮枯線下方態(tài)勢，而美元指數(shù)仍表現(xiàn)偏強(qiáng)。這一階段美元對亞洲市場貨幣快速升值，同時美債收益率也升至今年以來的高點(diǎn)。

3月初在《前瞻研究01：4月份大宗商品交易什么》一文中，我們提出，4月市場仍將“圍繞美國經(jīng)濟(jì)增長及通脹持續(xù)性問題展開交易，市場或陷入股市估值窄幅回落和美元再度走強(qiáng)的局面”，并認(rèn)為“短期美聯(lián)儲繼續(xù)保持高利率的表述，將抑制美股市場繼續(xù)上漲；而美國經(jīng)濟(jì)軟著陸的預(yù)期，或又反過來提振美股市場估值空間”。結(jié)合實際表現(xiàn)，4月美元較上月繼續(xù)走強(qiáng)，NYCE美元指數(shù)月中一度升至106.5附近，同時美股三大股指較上月整體回調(diào)態(tài)勢明顯，標(biāo)普500指數(shù)較上月高點(diǎn)5264.8已回落超300點(diǎn)。

這一趨勢的延續(xù)隨著4月末的美國4月經(jīng)濟(jì)景氣指標(biāo)以及一季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的公布有所轉(zhuǎn)變，美股三大指數(shù)連續(xù)多個交易日走強(qiáng)，美元指數(shù)則小幅回落。 數(shù)據(jù)顯示，4月下旬，美國公布的一季度GDP增速僅1.6%，明顯弱于去年四季度3.4%水平，而美國一季度的物價水平和消費(fèi)支出則呈顯著增長，美國核心PCE一季度同比初值錄得3.7%，消費(fèi)支出初值增長2.5%，反映出居民端消費(fèi)增長動力仍存。

這也使市場分歧進(jìn)一步擴(kuò)大，一方面是美股市場中AI概念股繼續(xù)走強(qiáng)而制造業(yè)相關(guān)領(lǐng)域則顯著下跌；另一方面美債利率顯著走高，長端上行而與短端利差有收窄跡象，反映了短期基準(zhǔn)利率維持相對高位下的利差倒掛難以修正，而長期國債需求又在當(dāng)前節(jié)點(diǎn)下表現(xiàn)低迷。

結(jié)合現(xiàn)階段商品市場，也反映出宏觀預(yù)期的調(diào)整下，原油、有色金屬等資源品價格的偏強(qiáng)運(yùn)行邏輯依舊沒有改變，并且隨著后續(xù)5月美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的發(fā)布，或?qū)⑦M(jìn)一步強(qiáng)化降息預(yù)期對市場的影響。整體而言，貨幣政策寬松的確定性大概率進(jìn)一步提升，將成為驅(qū)動月內(nèi)商品市場價格震蕩走強(qiáng)的主要動力。