【導(dǎo)語(yǔ)】從歷史看，5月份商品季節(jié)性回落可能較大，但考慮一季度價(jià)格出現(xiàn)的深度調(diào)整，5月份商品表現(xiàn)或繼續(xù)打破固有季節(jié)性特點(diǎn)，價(jià)格總體延續(xù)上行趨勢(shì)。特別關(guān)注邊際變量可能帶來(lái)的沖擊。

4月份國(guó)內(nèi)大宗商品價(jià)格擺脫下跌趨勢(shì)，總體轉(zhuǎn)為上漲。截至4月末，卓創(chuàng)資訊大宗商品出廠價(jià)格指數(shù)報(bào)收于105.08點(diǎn)，較2024年2月末上漲1.42點(diǎn)，其中工業(yè)品指數(shù)收于107.87，農(nóng)產(chǎn)品指數(shù)收于98.74，分別上漲2.62點(diǎn)和下跌1.31點(diǎn)；期貨方面，截止到30日，商品指數(shù)上漲4.05%，其中工業(yè)品上漲8.15%，農(nóng)產(chǎn)品下跌1.03%。

4月高頻數(shù)據(jù)表現(xiàn)

通脹方面：國(guó)際原油價(jià)格保持震蕩向上漲趨勢(shì)，價(jià)格呈N型走勢(shì)，國(guó)內(nèi)成品油本月經(jīng)歷2次上漲，4月29日價(jià)格或迎來(lái)年內(nèi)二次下跌。2024年以來(lái)國(guó)內(nèi)成品油調(diào)價(jià)已經(jīng)呈現(xiàn)出“五漲一跌兩擱淺”的格局，汽、柴油每噸累計(jì)漲幅分別為875元和845元。地緣局勢(shì)對(duì)原油以及對(duì)相關(guān)商品價(jià)格產(chǎn)生顯著影響，集運(yùn)歐線價(jià)格3月中旬之后再度上漲，并在4月中旬末再度創(chuàng)出新高，之后價(jià)格一路攀升至2866.9；國(guó)內(nèi)煤炭?jī)r(jià)格總體呈回暖趨勢(shì)，淡季預(yù)期交易趨向結(jié)束；農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格延續(xù)下跌趨勢(shì)，菜籃子，糧油產(chǎn)品價(jià)格繼續(xù)保持下跌狀態(tài)。預(yù)計(jì)4月份CPI同比或小幅回升，PPI降幅或總體有所收窄。

生產(chǎn)端：工業(yè)生產(chǎn)繼續(xù)保持回暖趨勢(shì)，從高頻數(shù)據(jù)上看，焦炭、純苯、丙烯、水泥開(kāi)工處于19年之后的最低水平，半鋼輪胎開(kāi)工則處于最高水平，但值得注意的是，純苯、丙烯產(chǎn)量因產(chǎn)能基數(shù)的問(wèn)題，產(chǎn)量并分處于同期最低水平，而是在最高位置。具體來(lái)看，反映國(guó)內(nèi)需求端指標(biāo)，水泥開(kāi)工率處于近六年最低水平，瀝青開(kāi)工率接近低位，與汽車(chē)行業(yè)表現(xiàn)有關(guān)的半鋼輪胎表現(xiàn)較好，半鋼輪胎開(kāi)工率處于近六年歷史最高水平，與紡織行業(yè)有關(guān)的PTA開(kāi)工率加速回暖當(dāng)前開(kāi)工水平僅次于2020年同期。反映到總量數(shù)據(jù)上，4月份PMI略有下降，數(shù)據(jù)錄得50.4%，其中生產(chǎn)指數(shù)52.9%，較上月回升0.7個(gè)百分點(diǎn)，表明制造業(yè)企業(yè)生產(chǎn)活動(dòng)繼續(xù)加快。

需求端：3月份制造業(yè)PMI指標(biāo)體現(xiàn)出的需求分項(xiàng)表現(xiàn)較好，這也是4月份商品價(jià)格逐步回暖的主要驅(qū)動(dòng)力量。家電行業(yè)排產(chǎn)繼續(xù)呈回暖趨勢(shì)，產(chǎn)業(yè)在線數(shù)據(jù)顯示，2024年5月家用空調(diào)排產(chǎn)2277萬(wàn)臺(tái)，較去年同期實(shí)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)19.4%；冰箱排產(chǎn)850萬(wàn)臺(tái)，較去年同期實(shí)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)13.4%；洗衣機(jī)排產(chǎn)648萬(wàn)臺(tái)，較去年同期生產(chǎn)實(shí)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)4.3%；工地開(kāi)工保持回暖態(tài)勢(shì)，房地產(chǎn)市場(chǎng)量?jī)r(jià)有好轉(zhuǎn)跡象，核心城市限購(gòu)政策進(jìn)一步松綁；汽車(chē)行業(yè)銷(xiāo)售保持快速增長(zhǎng)狀態(tài)，北京車(chē)展或帶動(dòng)內(nèi)外需求增加。

貨幣：3月LPR保持穩(wěn)定，1年期LPR報(bào)3.45%，上月為3.45%；5年期以上LPR報(bào)3.95%，上月為3.95%；經(jīng)歷季度末資金緊張局面之后，國(guó)內(nèi)資金壓力進(jìn)一步下降，SHIBOR保持下行趨勢(shì)；貨幣呈回籠狀態(tài)，截止到4月28日，央行貨幣凈投回籠9080億元。

國(guó)內(nèi)宏觀表現(xiàn)

國(guó)內(nèi)宏觀：一季度宏觀數(shù)據(jù)繼續(xù)表現(xiàn)為結(jié)構(gòu)回暖態(tài)勢(shì)，3月工業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)公布，利潤(rùn)增速轉(zhuǎn)負(fù)、而庫(kù)存增速回升。從結(jié)構(gòu)上來(lái)看，高技術(shù)制造業(yè)利潤(rùn)累計(jì)增速進(jìn)一步加快，裝備制造業(yè)、消費(fèi)品行業(yè)利潤(rùn)累計(jì)增速有所回落。雖然庫(kù)存增速有所回升，部分行業(yè)可能已進(jìn)入主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)，但考慮到工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)的反復(fù)，整體的主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)尚未到來(lái)，且企業(yè)補(bǔ)庫(kù)的能力和意愿還比較有限。一季度國(guó)內(nèi)企業(yè)利潤(rùn)總體仍在下滑，從邊際變化來(lái)看，與前兩個(gè)月相比，有色、煤炭、農(nóng)副食品、食品、專用設(shè)備、廢棄資源利用利潤(rùn)增速環(huán)比改善，集中在上游資源、食品產(chǎn)業(yè)鏈。而紡服產(chǎn)業(yè)鏈、家具、造紙、橡塑、建材、交運(yùn)設(shè)備、計(jì)算機(jī)通信電子、電力和燃?xì)饫麧?rùn)增速較前兩個(gè)月放緩幅度較大。

國(guó)際宏觀：美國(guó)一季度GDP環(huán)比折年率1.6%，雖低于市場(chǎng)預(yù)期2.5%和前值3.3%，但考慮到有很多周期擾動(dòng)項(xiàng)，且其消費(fèi)增速仍有2.5%，住宅類(lèi)固定資產(chǎn)投資大幅增長(zhǎng)13.9%，說(shuō)明美國(guó)需求的韌性仍在；歐洲市場(chǎng)，歐元區(qū)一季度經(jīng)濟(jì)環(huán)比增長(zhǎng)0.1%，較前值0.0%有所回升。同比方面，歐元區(qū)一季度GDP經(jīng)季節(jié)性因素調(diào)整的同比初值為1.3%，為連續(xù)第四個(gè)季度下滑，低于預(yù)期1.4%和前值1.8%，創(chuàng)下2021年一季度以來(lái)的最低紀(jì)錄。歐盟國(guó)家一季度GDP同比增長(zhǎng)1.3%，低于前值1.7%。

政策視角：超長(zhǎng)期國(guó)債應(yīng)用有新進(jìn)展，財(cái)政部發(fā)文稱及時(shí)啟動(dòng)超長(zhǎng)期特別國(guó)債發(fā)行工作，資金使用瞄向大規(guī)模設(shè)備更新和消費(fèi)品以舊換新領(lǐng)域；國(guó)家發(fā)展改革委近日正式上線全國(guó)政府和社會(huì)資本合作項(xiàng)目信息系統(tǒng)，發(fā)改委投資司將組織各地推出一批符合PPP新機(jī)制要求的項(xiàng)目，最大程度鼓勵(lì)民營(yíng)企業(yè)參與，充分激發(fā)民間投資活力，鞏固好民間投資增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。PPP新機(jī)制制度建設(shè)已經(jīng)基本完成，后續(xù)會(huì)加速進(jìn)入落實(shí)階段；最近一個(gè)月政策主要圍繞前期兩會(huì)提出來(lái)的大規(guī)模設(shè)備更新和消費(fèi)品以舊換新工作，各省份，中央部委召開(kāi)相關(guān)會(huì)議對(duì)工作進(jìn)行安排和部署。截止到4月26日約有12個(gè)省份發(fā)布大規(guī)模設(shè)備更新和消費(fèi)品以舊換新實(shí)施方案，更多省份舉行專門(mén)會(huì)議就相關(guān)工作進(jìn)行部署，另外，發(fā)改委、工信部、央行、商務(wù)部、財(cái)政部等中央部委有相關(guān)工作部署。4月底，中國(guó)人民銀行、國(guó)家發(fā)展改革委、財(cái)政部、金融監(jiān)管總局聯(lián)合召開(kāi)大規(guī)模設(shè)備更新和消費(fèi)品以舊換新金融工作推進(jìn)會(huì)。

重要提示：上月我們提示“外需主導(dǎo)的品類(lèi)，或需警惕估值端的沖擊。內(nèi)需主導(dǎo)的品類(lèi)，受益于階段性擾動(dòng)消退后穩(wěn)增長(zhǎng)的進(jìn)一步落地，上漲或更具確定性”，過(guò)去的4月份商品市場(chǎng)表現(xiàn)總體符合預(yù)期，高估值產(chǎn)品紛紛出現(xiàn)回調(diào)，貴金屬、原油等產(chǎn)品月中出現(xiàn)回調(diào)，而以內(nèi)需主導(dǎo)的商品，黑色系、建材系、煤炭系產(chǎn)品均出現(xiàn)見(jiàn)底回升趨勢(shì)。

從商品價(jià)格的表現(xiàn)看，4月份鋼鐵、煤炭、有色金屬表現(xiàn)較好，這與國(guó)內(nèi)需求均有密切關(guān)系，同時(shí)也反饋前期主導(dǎo)價(jià)格的“弱需求”沖擊有所減弱。進(jìn)入到5月份之后，需求仍有來(lái)自天氣因素的擾動(dòng)，南方梅雨季節(jié)會(huì)影響部分商品需求，但并不會(huì)改變需求總體向好的趨勢(shì)，政策依舊給與需求市場(chǎng)足夠的信心。供給端，一季度價(jià)格下調(diào)較為明顯的商品均有主動(dòng)調(diào)節(jié)生產(chǎn)節(jié)奏的動(dòng)作，以此促使供需重歸平衡。5月份供給量仍有可能會(huì)邊際回暖，但供給彈性或逐步減弱，需要關(guān)注集中進(jìn)入檢修季商品可能會(huì)成為資金關(guān)注的重點(diǎn)。

從歷史看，5月份商品季節(jié)性回落可能較大，但考慮一季度出現(xiàn)價(jià)格的深度調(diào)整，5月份商品表現(xiàn)或繼續(xù)打破固有季節(jié)性特點(diǎn)，價(jià)格總體延續(xù)上行趨勢(shì)。特別關(guān)注邊際變量可能帶來(lái)的沖擊。