（一季度回顧和宏觀分析見(jiàn)上篇）

【導(dǎo)語(yǔ)】2024年一季度，原油價(jià)格震蕩上漲，供應(yīng)主導(dǎo)價(jià)格變動(dòng)邏輯，尤其地緣擾動(dòng)升級(jí)放大油價(jià)波動(dòng)幅度。二季度如果宏觀情景美聯(lián)儲(chǔ)6月降息同時(shí)實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)“軟著陸”、需求情景之下旺季消費(fèi)現(xiàn)實(shí)符合預(yù)期、供應(yīng)情景之下歐佩克二季度產(chǎn)量和當(dāng)前持平、美國(guó)原油產(chǎn)量保持高位、中東和歐洲地緣局勢(shì)未出現(xiàn)緩和信號(hào)，預(yù)計(jì)原油價(jià)格先跌后漲，整體偏強(qiáng)運(yùn)行。

核心觀點(diǎn)摘要：

宏觀情景：3月FOMC會(huì)議后降息路徑變動(dòng)不大，但美聯(lián)儲(chǔ)上調(diào)2024年通脹預(yù)期，意味著今年內(nèi)通脹還會(huì)多有反復(fù)，原油價(jià)格可能居高不下。而且預(yù)計(jì)10年期美債收益率從高位回落的幅度受限，通脹預(yù)期還將保持在2%以上，WTI將在70美元以上偏強(qiáng)運(yùn)行。從持倉(cāng)來(lái)看，一季度多空比最高回升至4.15，短期內(nèi)多頭獲利離場(chǎng)或空頭加倉(cāng)的可能性提升，對(duì)應(yīng)油價(jià)表現(xiàn)為震蕩回調(diào)。但地緣風(fēng)險(xiǎn)事件突發(fā)的情況下多空比也存在進(jìn)一步?jīng)_高的機(jī)會(huì)。

供應(yīng)情景：OPEC+維持自愿減產(chǎn)決議至二季度末，其中OPEC 12國(guó)貢獻(xiàn)70%以上的減產(chǎn)量，伊拉克加強(qiáng)出口量約束以彌補(bǔ)今年以來(lái)超出配額的部分，此外歐洲某國(guó)受襲擊事件影響也存在石油產(chǎn)品出口量下降的預(yù)期，并且官方加強(qiáng)對(duì)企業(yè)出口量的約束以履行減產(chǎn)承諾。但夏季消費(fèi)旺季到來(lái)時(shí)，利益驅(qū)動(dòng)下部分國(guó)家出口增加的意愿可能更強(qiáng)，減產(chǎn)執(zhí)行率或面臨更大挑戰(zhàn)。美國(guó)原油產(chǎn)量預(yù)計(jì)保持1310-1330萬(wàn)桶/日的水平。總體來(lái)看，供應(yīng)端的彈性還在OPEC，樂(lè)觀預(yù)期下二季度歐佩克產(chǎn)量可能和當(dāng)前持平，但增產(chǎn)概率大于減產(chǎn)概率。

需求情景：二季度將迎來(lái)夏季消費(fèi)旺季，4-6月油品需求可能呈現(xiàn)先弱后強(qiáng)的走勢(shì)，而且4月煉廠集中檢修較多，二季度中美煉廠開(kāi)工率或都呈現(xiàn)先降再回升的趨勢(shì)，4月需求淡季期間油價(jià)或面臨回調(diào)。從各地區(qū)制造業(yè)復(fù)蘇情況來(lái)看，增長(zhǎng)潛力更集中在中美以及其他新興市場(chǎng)，可能支撐WTI維持相對(duì)Brent偏強(qiáng)的格局。一季度市場(chǎng)主要交易地緣和供應(yīng)邏輯，二季度大概率需求表現(xiàn)進(jìn)入視野，油價(jià)走向還需要觀望現(xiàn)實(shí)需求能否兌現(xiàn)增長(zhǎng)預(yù)期。

綜合來(lái)看，宏觀情景美聯(lián)儲(chǔ)6月降息同時(shí)實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)“軟著陸”，需求情景之下旺季消費(fèi)現(xiàn)實(shí)符合預(yù)期，供應(yīng)情景之下歐佩克二季度產(chǎn)量和當(dāng)前持平、美國(guó)原油產(chǎn)量保持高位、中東和歐洲地緣局勢(shì)未出現(xiàn)緩和信號(hào)，那么預(yù)計(jì)未來(lái)三個(gè)月WTI月均價(jià)將會(huì)在2024年4月份78.49美元/桶，5月份79.28美元/桶，6月份82.22美元/桶。

二、二季度驅(qū)動(dòng)因素分析和預(yù)測(cè)

2.2 供應(yīng)情景總結(jié)：OPEC+維持自愿減產(chǎn)決議至二季度末，其中OPEC 12國(guó)貢獻(xiàn)70%以上的減產(chǎn)量，伊拉克加強(qiáng)出口量約束以彌補(bǔ)今年以來(lái)超出配額的部分，此外歐洲某國(guó)受襲擊事件影響也存在石油產(chǎn)品出口量下降的預(yù)期，并且官方加強(qiáng)對(duì)企業(yè)出口量的約束以履行減產(chǎn)承諾。但夏季消費(fèi)旺季到來(lái)時(shí)，利益驅(qū)動(dòng)下部分國(guó)家出口增加的意愿可能更強(qiáng)，減產(chǎn)執(zhí)行率或面臨更大挑戰(zhàn)。美國(guó)原油產(chǎn)量預(yù)計(jì)保持1310-1330萬(wàn)桶/日的水平?？傮w來(lái)看，供應(yīng)端的彈性還在OPEC，樂(lè)觀預(yù)期下二季度歐佩克產(chǎn)量可能和當(dāng)前持平，但增產(chǎn)概率大于減產(chǎn)概率。

OPEC+：

根據(jù)OPEC月報(bào)，1月OPEC 12國(guó)環(huán)比減產(chǎn)近36萬(wàn)桶，為去年7月以來(lái)的最大幅度，主要減產(chǎn)貢獻(xiàn)在利比亞油田爆發(fā)抗議活動(dòng)而階段性停產(chǎn)；2月OPEC 12國(guó)總產(chǎn)量環(huán)比增加20.3萬(wàn)桶/日，達(dá)到2657.1萬(wàn)桶/日，接近去年9月水平，利比亞產(chǎn)量恢復(fù)，伊拉克小幅減產(chǎn)后產(chǎn)量仍超出配額約20萬(wàn)桶。伊拉克官方表示，將在未來(lái)幾個(gè)月把原油出口減少到330萬(wàn)桶/日，以抵消1月以來(lái)出口超過(guò)歐佩克配額的部分。根據(jù)路透最新調(diào)查，3月OPEC環(huán)比減產(chǎn)約5萬(wàn)桶，其中伊拉克和尼日利亞原油日產(chǎn)量降幅最大，從現(xiàn)實(shí)結(jié)果來(lái)看，伊拉克履行減產(chǎn)承諾也能夠提振市場(chǎng)對(duì)OPEC減產(chǎn)執(zhí)行率的信心。

但減產(chǎn)的執(zhí)行可能在二季度受到挑戰(zhàn)。根據(jù)IMF去年10月經(jīng)濟(jì)展望報(bào)告中的預(yù)測(cè)，2024年中東產(chǎn)油國(guó)的財(cái)政收支平衡油價(jià)均值較2023年下降，伊拉克、科威特、利比亞、阿曼、沙特、阿聯(lián)酋六國(guó)的財(cái)政收支平衡油價(jià)均值為69.8美元，較去年的71.1美元減少了1.3美元。其中沙特降幅較大，從2023年的85.8美元降至79.7美元。當(dāng)前布倫特在地緣沖突升級(jí)的影響下已經(jīng)加速?zèng)_到88美元附近水平，遠(yuǎn)高于中東多數(shù)主要產(chǎn)油國(guó)的財(cái)政收支平衡價(jià)位。因此，盡管減產(chǎn)決議大概率延長(zhǎng)至二季度末，但夏季消費(fèi)旺季到來(lái)時(shí)，利益驅(qū)動(dòng)下部分國(guó)家出口增加的意愿可能增強(qiáng)，減產(chǎn)執(zhí)行率或面臨更大挑戰(zhàn)?？傮w來(lái)看，樂(lè)觀預(yù)期下二季度歐佩克產(chǎn)量可能和當(dāng)前持平，增產(chǎn)概率大于減產(chǎn)概率。

歐洲某國(guó)方面，由于今年以來(lái)烏克拉多次通過(guò)無(wú)人機(jī)襲擊歐洲某國(guó)煉廠，路透統(tǒng)計(jì)顯示已經(jīng)有14%的煉能在無(wú)人機(jī)的襲擊下受損。對(duì)石油供應(yīng)來(lái)說(shuō)存在兩個(gè)問(wèn)題：一是精煉油品供應(yīng)收緊，2月歐洲某國(guó)已禁止了汽油出口以優(yōu)先保障國(guó)內(nèi)供應(yīng)，煉能受損后柴油、石腦油、燃料油等重要油品的出口量可能也會(huì)下降；二是無(wú)法存儲(chǔ)的原油可能短期以出口的方式消耗，不過(guò)歐洲某國(guó)宣稱已督促企業(yè)嚴(yán)控出口量以履行減產(chǎn)承諾。因此綜合來(lái)看，在原油減產(chǎn)的基礎(chǔ)上，精煉油品出口量下降會(huì)進(jìn)一步加劇供應(yīng)緊張程度。

美國(guó)：

一季度美國(guó)原油產(chǎn)量多數(shù)時(shí)間保持高位，但未能進(jìn)一步突破1330萬(wàn)桶/日的峰值水平。除寒潮影響之外，美國(guó)原油產(chǎn)量保持在1310-1330萬(wàn)桶/日的水平。1月寒潮天氣影響下，部分油田暫時(shí)關(guān)閉，產(chǎn)量階段性大幅減少，2月之后產(chǎn)量基本恢復(fù)。

在美國(guó)鉆井?dāng)?shù)持續(xù)下降的情況下，去年美國(guó)原油產(chǎn)量明顯增長(zhǎng)的關(guān)鍵在于技術(shù)升級(jí)提高了單井產(chǎn)量，但最有效提高產(chǎn)量的方式依然是增加鉆井?dāng)?shù)量。當(dāng)前未完井?dāng)?shù)量已經(jīng)降至2014年以來(lái)的最低點(diǎn)，但降幅收窄，同時(shí)新井?dāng)?shù)量回升，未來(lái)美國(guó)原油產(chǎn)量還有小幅增長(zhǎng)的可能。EIA報(bào)告預(yù)計(jì)2024年美國(guó)原油產(chǎn)量將持續(xù)增長(zhǎng)，至年末12月可能漲到1354萬(wàn)桶/日，相比于最高紀(jì)錄1330萬(wàn)桶/日還將增產(chǎn)24萬(wàn)桶/日。不過(guò)這部分增量是分?jǐn)傊寥甑?，?duì)二季度整個(gè)供應(yīng)端的影響較小。預(yù)計(jì)二季度美國(guó)原油總產(chǎn)量較一季度略高，但主要還保持在1310-1330萬(wàn)桶/日范圍，變化不大。

2.3 需求情景總結(jié)：二季度將迎來(lái)夏季消費(fèi)旺季，4-6月油品需求可能呈現(xiàn)先弱后強(qiáng)的走勢(shì)，而且4月煉廠集中檢修較多，二季度中美煉廠開(kāi)工率或都呈現(xiàn)先降再回升的趨勢(shì)，4月需求淡季期間油價(jià)或面臨回調(diào)。從各地區(qū)制造業(yè)復(fù)蘇情況來(lái)看，增長(zhǎng)潛力更集中在中美以及其他新興市場(chǎng)，可能支撐WTI維持相對(duì)Brent偏強(qiáng)的格局。一季度市場(chǎng)主要交易地緣和供應(yīng)邏輯，二季度大概率需求表現(xiàn)進(jìn)入視野，油價(jià)走向還需要觀望現(xiàn)實(shí)需求能否兌現(xiàn)增長(zhǎng)預(yù)期。

一季度在汽油需求回暖的帶動(dòng)下，汽油裂解價(jià)差整體上漲，尤其3月之后漲幅明顯增大。截至3月28日收盤，3月美國(guó)汽油裂解價(jià)差均值31.29美元/桶，雖然低于去年同期，但仍處于2018年以來(lái)同期高位水平；燃油裂解價(jià)差月均值31.37美元/桶，同樣處于2018年以來(lái)的強(qiáng)景氣區(qū)間，但走勢(shì)和汽油分化明顯。而且，雖然汽油裂解價(jià)差表現(xiàn)整體偏強(qiáng)勢(shì)，但隨著油價(jià)攀升至80美元以上的高位，汽油裂解價(jià)差止?jié)q轉(zhuǎn)跌，同時(shí)美燃油和歐柴油裂解價(jià)差均在3月下旬出現(xiàn)加速下跌趨勢(shì)。

從油品季節(jié)性來(lái)看，一般美國(guó)汽油消費(fèi)旺季從5月逐漸開(kāi)啟，歐洲柴油消費(fèi)旺季從三季度逐漸開(kāi)啟，南亞、中東地區(qū)夏季發(fā)電旺季期間高硫燃料油需求增加。因此，二季度油品需求可能呈現(xiàn)先弱后強(qiáng)的走勢(shì)，4月需求淡季期間油價(jià)或面臨回調(diào)。

從煉廠開(kāi)工率來(lái)看，當(dāng)前美國(guó)煉廠開(kāi)工率高于近五年同期均值水平，但低于去年同期和今年1月水平，4月春檢期間開(kāi)工率或進(jìn)一步下降，5月和6月逐漸回升。此外，2024年是中國(guó)主營(yíng)煉廠的檢修大年。據(jù)卓創(chuàng)資訊統(tǒng)計(jì)，4-6月期間國(guó)內(nèi)有多家主營(yíng)煉廠存在檢修計(jì)劃，尤其4月集中檢修較多，預(yù)計(jì)4月有近5000萬(wàn)噸/年的煉能將進(jìn)入檢修，且檢修一般在一個(gè)半月以上。同時(shí)，高油價(jià)使得國(guó)內(nèi)獨(dú)立煉廠利潤(rùn)虧損，春節(jié)假期后地?zé)掗_(kāi)工負(fù)荷率偏低，3月期間不足60%，計(jì)劃4月結(jié)束檢修的地?zé)捝婕盁捘懿坏?00萬(wàn)噸/年。因此總體來(lái)看，4月國(guó)內(nèi)原油加工量將下降，5月和6月逐步回升。總體來(lái)看，二季度中美煉廠開(kāi)工率或都呈現(xiàn)先降再回升的趨勢(shì)。

從宏觀的視角來(lái)看，一季度全球制造業(yè)有復(fù)蘇趨勢(shì)，尤其3月中美制造業(yè)PMI均回到景氣區(qū)間，并且新訂單需求增長(zhǎng)都是重要的拉動(dòng)力量。但同時(shí)歐元區(qū)制造業(yè)PMI連續(xù)20個(gè)月以上處于收縮區(qū)間。因此對(duì)原油需求來(lái)說(shuō)，增長(zhǎng)潛力更集中在中美以及其他新興市場(chǎng)，這可能支撐WTI維持相對(duì)Brent偏強(qiáng)的格局。

三、總結(jié)和展望

基于全球制造業(yè)復(fù)蘇預(yù)期偏強(qiáng)、通脹預(yù)期上調(diào)和地緣局勢(shì)升級(jí)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)增加，我們上調(diào)了二季度油價(jià)預(yù)測(cè)值，但維持先跌后漲的趨勢(shì)判斷不變。

基準(zhǔn)情景下（宏觀情景美聯(lián)儲(chǔ)6月降息同時(shí)實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)“軟著陸”；需求情景之下旺季消費(fèi)現(xiàn)實(shí)符合預(yù)期；供應(yīng)情景之下歐佩克二季度產(chǎn)量和當(dāng)前持平、美國(guó)原油產(chǎn)量保持高位、中東和歐洲地緣局勢(shì)未出現(xiàn)緩和信號(hào)），那么預(yù)計(jì)未來(lái)三個(gè)月WTI月均價(jià)將會(huì)在2024年4月份78.49美元/桶，5月份79.28美元/桶，6月份82.22美元/桶。

說(shuō)明（1）本報(bào)告中有關(guān)對(duì)國(guó)際油價(jià)的預(yù)判結(jié)論，僅是我們依據(jù)當(dāng)前市場(chǎng)情景下形成的學(xué)術(shù)交流觀點(diǎn)，不排除今后市場(chǎng)發(fā)生變化后對(duì)有關(guān)預(yù)判結(jié)論重新修正。本報(bào)告中有關(guān)價(jià)格預(yù)測(cè)結(jié)論以及其它有關(guān)觀點(diǎn)，僅為與關(guān)注國(guó)際油價(jià)以及國(guó)際石油市場(chǎng)的人士作觀點(diǎn)交流，不構(gòu)成對(duì)有關(guān)人士的經(jīng)營(yíng)建議。

（2）本報(bào)告預(yù)測(cè)參照價(jià)格為WTI油價(jià)，這是考慮到本情景因素分析中，多數(shù)變量來(lái)自于美國(guó)經(jīng)濟(jì)與市場(chǎng)以及WTI油價(jià)有更明顯金融屬性的緣故?？梢宰们閷?duì)WTI價(jià)格作出價(jià)差修正后得出對(duì)布倫特油價(jià)的預(yù)測(cè)。

（更多分析和數(shù)據(jù)敬請(qǐng)關(guān)注卓創(chuàng)資訊《國(guó)際油價(jià)情景分析報(bào)告》，我們將分別從宏觀和供需情景為您提供專業(yè)方法論和原油價(jià)格預(yù)測(cè)邏輯：https://vip.sci99.com/pages/report-list.html?orderid=1&classid=11，“產(chǎn)業(yè)研究報(bào)告”板塊）